企业双重股权结构：创新与挑战并存

在我国资本市场稳健发展的大背景下，企业的股权结构和融资途径日益多元化。越来越多企业寻求以股权、所有权为标的的融资方式，既能在不增加资产负债率和财务风险的情况下获取发展资金，创造公司价值，提升竞争力和品牌知名度，又面临着传统“同股同权”治理结构下股权与控制权同步稀释、融资规模受限的问题。公司控制权与所有权、投资人和创始人之间存在博弈，企业既需要外部资金注入，原始股东或创始人又不愿放弃控制权，企业长期发展也依赖创始人团队的经营管理。为避免控制权弱化或丧失，双重股权结构应运而生。 一、相关概念解析 （一）同股同权 我国《公司法》（2018年修正）第126条明确规定，股份发行遵循公平、公正原则，同种类的每一股份应具有同等权利 ，同次发行的同种类股票，每股发行条件、价格相同，认购股份每股支付价额相同，这就是“同股同权”，强调股东法律地位和权利平等。 （二）同股不同权 指相同股份的股东对公司享有不同表决权、监督权或资产收益权，从公司控制角度主要指表决权不对等。从股东核心权利表决权和分红权看有限责任公司和股份有限公司的“同股不同权”： 有限责任公司：    表决权：《公司法》第42条规定，股东会会议股东按出资比例行使表决权，但公司章程另有规定的除外，体现人合性和股东意思自治。股东表决权按认缴出资比例确定，与分红权按实缴出资比例不同，股东可通过公司章程设置实现“同股不同权”。    分红权：依据《公司法》第34条，股东按实缴出资比例分取红利，新增资本时优先按实缴出资比例认缴出资，但全体股东约定除外 ，同样是“约定优于法定”，可通过约定实现“同股不同权”。 股份有限公司：    表决权：严格遵循“同股同权”基本原则，《公司法》第103条、126条规定，股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权，同种类的每一股份应当具有同等权利，设定“同股不同权”约定会因抵触基本原则而无效。    分红权：《公司法》第166条表明，公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，股份有限公司按股东持有的股份比例分配，但章程规定不按持股比例分配的除外，股利分配遵循“平等原则”，也有“约定优于法定”的灵活性规定。 （三）具有“不同权”特征的优先股 优先股享有优先权，股东获取固定股息，对公司剩余财产有有限分配权，但无股东会、董事会选举与被选举权，一般无股东会表决权，与普通股表决权和分红权设置有差别，已超出“同股”范畴 。优先股股东表决权受限，特定情形下才有表决权，发行优先股利于维持控制权，但发行条件苛刻，仅限上市公司和非上市公众公司，发行总额不能超普通股总数的50%，且目前无法直接通过SPV公司发行。 （四）双重股权结构 也叫二元股权结构、双重股权制，是通过投票权和分红权分离实现公司有效控制的手段，是企业面对公司治理改革需求产生的新制度，是“同股不同权”的主要体现形式。股份分为高、低投票权两种，高投票权股票每股有2至10票投票权，多由高级管理者持有，低投票权股票投票权低，由一般股东持有，高投票权股票股利低、流通性差，投票权仅限管理者使用，实质是高投票权股东让渡部分或全部分红权获取更多表决权。 二、同股不同权的上市规则 2018年4月，香港联交所发布《新主板上市规则》，允许不同投票权架构的公司上市。2019年1月30日，上交所发布《上海证券交易所科创板股票上市规则（征求意见稿）》，对“表决权差异安排”作出专门规定 。科创板允许科技企业设置同股不同权，但有严格限制条件，如表决权差异安排需在首次公开发行并上市前完成，上市后不能设置；普通股份与特别表决权股份除表决权外其他股东权利完全相同；上市后公司不得提高特别表决权股票比例。 “同股不同权”股权结构虽能满足公司创始人对公司资本治理结构的设计需求，让其在股权融资后仍保持控制权，但代理成本较高，持有特别表决权的股东易利用控制权谋取私利，损害其他股东利益。国内对这种股权安排持谨慎态度，信息披露机制、投资者保护制度和法律法规尚不完善，科创板的双重股权结构安排仍处于起步阶段。在满足资本治理结构设计需求与保护股东平等权利之间，如何找到平衡，是需要深入研究的重要课题。

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