探秘腾讯创业初期的股权结构设计，看看马化腾的 “切糕” 艺术
作者：来自网络
更新时间：2025-01-15
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在探讨创业团队股权结构设计时，常常会遇到客户询问：何种股权结构才堪称优质，是否存在可供参照的标准模式 ？我们也常听闻 2/3 以上股权拥有绝对控制权、1/2 股权具备相对控制权、1/3 股权享有一票否决权等股权比例相关说法 。那么，对于创业型企业或成长中的企业而言，股权结构究竟该如何设计？是否存在值得借鉴的良好股权结构呢 ？答案是肯定的。但正如世上没有两片完全相同的树叶，每家公司的股权结构都独具特色 。我们学习借鉴时，更应关注股权设计背后的逻辑与理念，而非盲目照搬。接下来，将通过一系列文章，深入探究具有借鉴价值的股权结构设计案例，剖析其设计逻辑与出发点，助力大家明晰股权结构设计的深刻内涵，为企业股权结构设计提供有益参考 。
今日分享的案例，是互联网巨头腾讯创业初期的股权结构设计 。网络上众多专家、律师及学者对腾讯创业初期的股权结构设计展开过分析，有人称赞其精妙绝伦，甚至认为是最佳股权结构 。下面，让我们一同探寻，能否从中汲取可借鉴之处 。
一、腾讯创业早期的股权结构
1998 年 11 月，马化腾与同学张志东 “合资” 注册深圳腾讯计算机系统有限公司 。随后，曾李青、许晨晔、陈一丹三位股东加入，最终形成如下股权分配结构：从股权分配饼图可知，马化腾持股 47.5%，位居第一；张志东持股 20%，排名第二；曾李青持股 12.5%，位列第三；许晨晔和陈一丹各持股 10% 。
二、股权结构设计的疑问
若抛开腾讯的背景，仅看这张股权分配饼图，许多人或许会产生以下疑问：
- 老大马化腾的持股比例不高，是否造成控制力不强：马化腾持股比例低于 1/2，这意味着诸多事项决策时，至少需联合一位股东，才具备相对控制权；若涉及公司重大事项决策，可能还需联合两位股东，方能达到 2/3 表决权 。由此可见，大股东马化腾对公司的控制力并非绝对强大，许多决策需小股东认同，甚至存在小股东影响大股东决策的可能性 。
- 股东人数不少，数量分配的依据是什么，是否会影响决策效率：创业初期，公司股东人数通常以 2 - 3 人为宜，这样能缩小沟通范围，实现快速决策 。然而，腾讯初期股东人数达 5 人，人数是否过多？是否会影响公司决策效率？此外，除马化腾持有 47.5% 股权外，其余股权在另外四人中分配，且每人持股比例不低，最少为 10%，股权分配的依据是什么？
- 为什么都是实股股权，是否存在识人不准：腾讯公司最初由马化腾和张志东两人 “合资” 成立，曾李青、许晨晔、陈一丹三人后来加入 。依据当下股权激励的逻辑，对于新引进人才，最好先给予期权或虚拟股，经过磨合、考察与考核，确认其与公司价值观、能力要求及发展潜力相匹配后，再决定是否给予实股注册机会 。但马化腾为何一步到位，直接给予这三人实股股权？这是否存在识人不准的情况？是否会给公司决策效率、利益分配及管理带来不利影响 ？
- 是否考虑未来股权稀释带来控制权降低的问题：作为创业型互联网企业，未来充满不确定性，可能需持续融资以维持运营，腾讯后续发展也印证了这一点 。这就引出股权稀释问题 。马化腾持股比例本就不高，当时是否考虑到未来多轮融资可能导致股权稀释、控制权降低的情况 ？另外，未来公司会引进更多人才，是否为人才引进预留了激励股权？预留股权的来源如何约定？是通过增资扩股还是股东转让 ？
三、不差钱的马化腾，为什么设计这样的股权结构？
据说马化腾创立腾讯时，已有多年工作经验（润迅）和财富积累（开发霸股卡、股票投资），在深圳 IT 圈颇具名气，且成立腾讯公司的大部分资金由他提供 。可为何马化腾自愿放弃 51% 及以上的控股权，仅持有 47.5% 的股权，并最终形成上述股权结构？这与 “出多少钱，占多少股” 的常规思维相悖，也与创业型公司大股东通过股权集中资源、快速决策的治理机制不同 。其设计初衷究竟基于何种考量？我们来看看马化腾本人的说法 。
- “如果没有一个主心骨，股份大家平分，到时候也肯定会出问题，同样完蛋”：据马化腾在接受多家媒体联合采访时表示，最初也曾考虑过与张志东、曾李青三人平分股份，但最终放弃了这一想法 。这表明马化腾当时已预见股权平分可能引发的股权僵局和相互制衡的被动局面 。一旦各方意见不一，公司决策将难以达成，这对公司发展可能是致命的 。所以，必须有大股东掌控局面，那么这个大股东是谁呢？是马化腾自己、张志东，还是曾李青 ？
- “腾讯公司的发展，核心是产品、技术和运营这三大块”：从马化腾这句话中，能直观看出他在股权分配时的权重设计逻辑与顺序 。产品最为关键，由他本人负责，持股应最多；技术次之，由张志东负责，持股排第二；运营排第三，由曾李青负责，持股第三；信息和行政相对靠后，负责信息的许晨晔和负责行政的陈一丹持股排在最后 。这与许多企业股权激励中的股权分配逻辑相符 。因此，马化腾负责产品，持股最多，在公司确立了主心骨地位，当然这也与他出资较多有关 。但为何持股仅 47.5%，而非 1/2 以上呢 ？
- “要他们的总和比我多一点点，不要形成一种垄断、独裁的局面”：
- 股权政治：向左独裁，向右民主：股权设计看似只是数字，是对某个时点 “股权比例” 的划分，但实则关乎 “股” 背后的 “权”，即所有权、表决权、收益权等，这些将影响公司的顶层治理和决策机制 。马化腾的回答表明，他当时对股权分配背后的 “股权政治” 有深入思考，即如何在股权集中（独裁）与分散（民主）之间找到平衡点 。从政治学角度看，绝对独裁和绝对民主都并非最佳制度，如法西斯独裁政治以及当今世界多党轮流执政的国家，都给国家的安全和社会稳定带来诸多不确定因素 。可以说，探寻两者的平衡点不仅是政治学的课题，也是企业治理机制的重要课题 。
- 股权分配：考虑行业特性和人才价值：“要他们的总和比我多一点点”，个人理解，马化腾认真考量了互联网 / 科技公司的行业特性 。与传统行业不同，互联网公司多为轻资产运营，人才价值更为突出 。一旦核心人才流失，很容易另起炉灶 。因此，股权给少了，可能导致对方不满；给多了，又会影响自身控制权 。所以，马化腾选择持股 45% - 50% 之间，与其他股东总持股比例形成相对均衡的局面，符合他所说的 “多一点点” 。
- 分配目的：团队协同而非孤军作战：徐小平老师曾指出，如果公司老大持股 90%，其余三四人每人仅持一两个点，公司很难做大 。因为此时其他成员的心态并非作为核心团队成员，而更像边缘角色 。“不要形成一种垄断、独裁的局面”，马化腾旨在避免公司出现一人独裁、一股独大的情况 。一人独裁虽决策迅速，但其他股东缺乏安全感，易离心离德，小股东可能陆续离开 。他看重的是团队协作 。他精心设计的股权结构，旨在平衡权力集中与分散 。尽管 2 - 3 人联合就能否决他的决策，他自己也需联合 1 - 2 位股东才能使决策通过，但他期望发挥团队价值，实现优势互补 。一方面，让团队持股比例越高，责任越大，也彰显了他作为老大的胸怀与格局，最终实现团队协同作战的目标 。
四、为什么马化腾如此相信其他股东，还给实股激励？
股权设计虽旨在 “立足当下，规划未来”，但未来充满不确定性，能否实现预期价值难以预料 。那为何马化腾还要冒险给予其他股东实股激励呢 ？个人判断，这源于马化腾对其他股东人品和能力的长期深入了解 。马化腾与张志东、许晨晔是深圳大学计算机系同学，与陈一丹是中学同学，彼此友谊深厚，信任基础牢固 。曾李青虽与马化腾既非中学同学，也非大学同学，但马化腾的姐姐是曾李青在深圳数据局的同事，多年交情足以让马化腾对他进行评价和判断 。回顾腾讯早期的股权结构设计，这表明马化腾对这几位股东充分信任，无需考察考核，可直接给予实股 。而相互信任恰恰是股权结构设计至关重要的前提，若缺乏这一前提，即便看似完美的股权结构设计也可能潜藏问题 。从结果来看，腾讯发展至今，并未传出股权纠纷问题，这说明马化腾的选择是正确的，这些股东的人品和能力与他的预期相符 。
五、是否考虑未来股权稀释和控制权降低的问题
马化腾当初是否考虑到股权稀释可能导致控股权降低的问题，我们不得而知 。但从后续一系列融资运作来看，股权比例虽被稀释，但控制权基本仍掌握在创始团队手中，确保了腾讯的可持续发展 。1999 年，IDG 和电讯盈科数码向腾讯投资 220 万美元，各占腾讯 20% 股权，马化腾及其团队持股 60% 。2001 年 6 月，电讯盈科将其所持腾讯控股 20% 的股权全部出售给非洲的米拉德国际控股集团公司（MIH），MIH 从电讯盈科手中购得 20% 腾讯股权的同时，还从 IDG 手中收购了腾讯控股 13% 的股份 。2002 年 6 月，腾讯控股其他主要创始人又将自己持有的 13.5% 的股份出让给 MIH，腾讯的股权结构由此变为创业者占 46.3%、MIH 占 46.5%、IDG 占 7.2% 。2003 年 8 月，腾讯创业团队将 IDG 所持剩余股权全部购回，并从 MIH 手中回购少量股权，经过股权结构的重新调整，最终在上市前形成 MIH 与创业团队分别持股 50% 的股权结构 。从这一过程可知，腾讯后续融资主要通过增资扩股和部分股权转让实现，创始团队股权虽被稀释，但核心战略投资者 MIH 放弃投票权，仅做财务投资，给予腾讯团队充分信任和发展空间，确保了马化腾的控制权 。这也表明，创始团队能始终保持控制权和稳定性，与战略投资者的战略选择密切相关 。然而，并非每家企业都如此幸运，若没有这样的战略投资者，股权稀释后的腾讯可能面临截然不同的局面 。
六、案例启发
从腾讯早期的股权结构设计中，我们不应局限于股权分配比例，更要深入理解其背后的设计理念与思想 。以下几点值得借鉴：
- 股权分配，背后折射出来的是公司的顶层治理理念：股权结构设计应在集权与分权、独裁与民主、单兵作战与团队协作之间寻求相对平衡 。形成 “一大带几小” 的格局，找到各方利益的最大公约数，以推动公司长期发展 。这种机制如同中国共产党领导下的多党合作和政治协商制度，有核心引领，有各方参与，既能保证快速决策，又能综合平衡各方利益，促进共同发展 。
- 股权结构设计，要考虑公司所处的行业、商业模式、人力资源要素的价值差异：任正非在《华为基本法》中强调，劳动、知识、企业家和资本共同创造企业价值 。价值创造的投入要素包括资金、人力和资源，这些是股权设计的核心要素 。不同行业、商业模式对股权核心要素的倚重程度不同，应根据人力资源要素在业务价值链中的环节进行赋权 。否则，公司发展起来后，可能出现权责利不匹配的情况，引发团队矛盾 。
- 相互了解和信任，是股权结构设计最为重要的基础：“路遥知马力，日久见人心”，人心难测且会变化 。对人性的把握、对合伙人的了解以及对未来潜在风险的预判，可能对公司未来发展产生深远影响 。遇到合适的人，即便股权安排存在些许偏差，也可逐步调整；但若遇到不合适的人，即便股权设计看似完美，最终也可能导致不良结局 。
- 未来是不确定的，做好当下是最优选择：腾讯遇到 MIH 是幸运的，但正如庄子所说：“谨慎能捕千秋蝉，小心驶得万年船” 。未来充满不确定性，并非每家公司都能像腾讯这般幸运，遇到放弃投票权的战略投资者 。在股权设计时，是应提前考虑未来可能出现的问题，还是寄希望于未来遇到理想的合作伙伴 ？或许谨慎选择，先做好当下更为重要 。
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